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大樹(6469)近日法說會，會中經營團隊針對說明公司營運現況，以及主力產品發展做了詳細的說明，Genet為大家整理今日法說重點：

延伸閱讀：大樹(6469)回應7大提問:暫緩開設新的寵物實體店?中國市場現況？發行第三次可轉債（CB3）是借新還舊舊？ (3/21日股價178.5元)

大樹(6469)2024年營收172億元EPS5.16元，2023年營收161.44億元以及EPS6元。2024年激烈競爭的市場環境下，連鎖藥局獲利空間的確受到壓縮，即便是大樹與諾貝兒等同業也出現此情形。

一、大樹拓展以新展店為主占比96%
二、「贏者全拿」法則吸引各方積極搶進擴張
三、第三波整併出現「業內賣業外買」現象
四、市場競爭激烈壓縮藥局獲利空間
五、2025年仍需觀察市場競爭是否加劇
六、藥局總數汰弱留強至八千家可能是轉捩點
七、大樹2024年穩獲利、淨利率4.9%
八、2025年大樹展店目標15~20%
九、「大樹寵物」現金流轉正步導入藥局第二階段
十、大馬損益轉正邁銷售渠道第二階段

一、大樹拓展以新展店為主占比96%
截至目前為止，大樹在全台共有394家門市（不含專櫃店型），其中96%為新展店，僅有4%為併購而來。整體拓點策略以新展店為主，主要原因是台灣的藥局總家數非常非常多，這些店面不是開在我們附近，就是直接開在我們的隔壁。如果要單純透過併購的方式來擴大規模，其實並不容易。不過我們並不排除任何可能性，只要有合適的對象，我們會進行審慎的評估。

藥局市場的整體概況，根據經濟部的統計，在2024年台灣藥局的整體市場規模約為新台幣2132億元。經濟部統計藥品、醫療用品與化妝品的零售規模，在過去十年間成長達24%，年複合成長率為2.4%，持續穩定增加。單以2023年與2024年比較，也有3.1%的成長。

台灣將在2025年進入超高齡社會，當人可以活得更久時，會帶動更多需求的產生，尤其是對醫藥、保健、健康照護等領域的需求。這些需求將因人口年齡結構的改變而加快成長速度。在邁入超高齡社會之後，整體市場規模將持續擴大。這個原本就已經超過兩千億元的市場，連續三年皆超過該規模，預期未來在高齡化的推動下，成長速度將會更快，機會也會越來越多，吸引更多業者與新進者加入。

自2021年開始，整個藥局市場便顯得比以往更加活絡。過去專注於藥妝型、婦幼型、醫材型等不同經營定位的藥局，紛紛開始轉向健康照護領域，改變自己的經營型態。這些藥局透過品類的重塑與調整，使得市場氛圍突然變得非常熱絡。到了2022年，更可以觀察到來自不同產業背景的業者陸續進入藥局市場。

2024年台灣藥局的連鎖率已經來到28.8%。相較於過去，這樣的成長速度已算迅速，但若對比美國與日本這類更成熟的市場，台灣的連鎖化程度仍屬偏低。因此，在藥局市場規模持續成長的背景下，加上現有連鎖率偏低，導致眾多業者積極往這個領域靠攏。

二、「贏者全拿」法則吸引各方積極搶進擴張
大家為什麼這麼積極投入這個市場？原因在於商業競爭中有一項法則叫做「贏者全拿」。以選舉為例，若一個選區內有五位候選人，大家都很優秀，但最後只會有一位當選者。同樣的情形套用到藥局市場，若一名消費者在有藥品與保健食品需求時，走在一條500公尺就有20家藥局的街道上，他選擇了其中一家，就代表其餘19家無法做成這筆生意。

因此，從商業法則與競爭邏輯來看，「贏者全拿」的情況極可能發生。當市場持續成長、連鎖化程度仍低，就會拼命想要往這個產業靠攏。這也導致一條街上短短500公尺內開了20家藥局，競爭變得極為激烈。在這樣的激烈競爭中，誰能不斷成長與擴張？必然是屬於比較具優勢、較領先的那一群業者。因此我們可以預見，未來藥局市場還會有更多更頻繁的整併發生。

實際上，藥局的整併潮已經經歷過兩波，目前正在經歷第三波。從2021年開始，市場變得更加活躍；到了2022年，不同領域的業者也加入競爭；一直到2023、2024年，市場上每隔一段時間就會傳出一些新的併購資訊，可以說整併潮一波接著一波。

三、第三波整併出現「業內賣業外買」現象
第三波整併潮有其特殊性，特點在於「行業內的人在賣，行業外的人在買」，競爭激烈程度前所未見。在這樣的過程裡，我們也觀察到市場上的領先族群表現如何。這些領先者主要集中在街邊藥局業者中，每年營收超過十億元，目前共有五家，分別為屈臣氏、康是美、大樹、丁丁與佑全。

從店數來看，屈臣氏門市已達576家，大樹為386家，而康是美展店速度亦非常快，已達489家。前三大業者的年營收在近三年內皆可達到150億元新台幣以上。而後二家在店數與營收表現上，相較前三大業者約落後四至五倍。對於一個市場而言，要在差距達四五倍的情況下進行追趕，其實是非常辛苦的。而前五大業者本身的競爭就已極為激烈，其後的其他業者與這些領先者之間的差距只會更大。

四、市場競爭激烈壓縮藥局獲利空間
開店與營收只要敢投入資金，就能夠創造出來，但獲利則不一樣。營收可以透過促銷、消費者補貼、店面爭奪等方式推升，但當市場競爭激烈，就勢必壓縮到利潤空間。2024年激烈競爭的市場環境下，連鎖藥局獲利空間的確受到壓縮，即便是大樹與諾貝兒等同業也出現此情形。

不過，大樹本身並未陷入不合理的競爭。所謂合理與不合理的競爭，例如每月促銷活動，雖然時間短暫，但屬於合理競爭範疇，應該參與。而如果涉及房租或其他長期性支出，這種會對未來產生長期影響的投入，就必須謹慎。因此大樹在2024年進行了相關策略調整，使得獲利得以守住，沒有被過度壓縮。

五、2025年仍需觀察市場競爭是否加劇
至於對2025年看法，大樹認為，市場競爭尚未消失，只是要觀察是否會進一步加劇。在這樣你爭我奪、互相廝殺的環境下，狹路相逢勇者勝，有優勢的業者將持續擴張；而沒有優勢者為了生存也會投入更多資源，進一步壓縮整體獲利空間。

若以台灣藥局目前的整體現況來看，先從數字來分析。我們曾經對外公布過，台灣目前平均每家藥局服務的人口數僅有兩千出頭人。這與成熟市場如美國、日本相比有極大差異，那些國家每家藥局服務人口均超過五千人。這樣的對比顯示出台灣市場競爭程度非常高。

以總體數量而言，台灣藥局總數已超過一萬家。若將這些數據進行換算，可以更明確看出市場競爭的密集程度。然而，從國際經驗來看，不可能長期維持每店僅服務三千人以下的高度競爭。沒有一個地方能夠持續承受這樣高密度、高強度的市場競爭。

六、藥局總數汰弱留強至八千家可能是轉捩點
目前市場仍處於成長階段，連鎖率偏低、集中度不夠，導致所有業者紛紛跳進來競爭，造成目前這種高度廝殺的格局。大樹認為，當市場來到「每店可服務三千人」的水準時，便會進入藥局競爭後的第一個階段。屆時台灣藥局總數將會從目前的一萬多家減少至約八千家，連鎖率將達到50%，這將成為一輪激烈競爭之後的轉捩點。而50%的連鎖市占中，市佔排名第一與第二的業者加總會占據其中一半。也就是說，當市場規模縮減、結構趨於成熟後，才會真正出現「贏者全拿」的格局。而這個「全拿」的結果也不可能讓每一位業者都有份，唯有位於市場前段班、具優勢的業者才有可能實現。

七、大樹2024年穩獲利、淨利率4.9%
回到2024年的營運成果來看，相較於2023年，大樹的門市數成長將近16%，營收成長7%，毛利成長約8%。整體而言，毛利率與費用率皆出現提升。其中毛利率提升主要來自於商品品類的優化與調整；費用率提升則是因為市場競爭加劇，帶動人事成本與租金成本的上升，使費用率的增幅高於毛利率。因此，營業利益率有略為下滑的情況。

不少人會疑問，大樹過去門市數的成長比例與營收成長幅度幾乎同步，但為什麼2024年會出現明顯差異？主要可從三個面向來看
第一，大樹過去的店數成長，其實應該解讀為營業面積的成長。當營業面積增加，營收自然會隨之增加，兩者間的成長趨勢本質上是一致的。
第二，目前大樹開始導入所謂的社區型小型店。這代表即便門市數增加20%，實際營業面積可能只增加17%。這種型態變化已經使得店數與營收成長的比例出現些微落差。

第三，2024年上半年，因為市場競爭激烈，我們對於開店採取較為保守的策略，使得新開的店多集中於下半年。因此全年平均營業天數相對減少，也導致整體營收未能完全反映店數的成長幅度。

大樹寵物的發展策略也有所調整。自2023年起暫緩開店，轉而聚焦於體質調整，目前整體虧損持續縮小，符合公司預期。我2月底已公告財報，2024年稅前淨利為8.5億元，淨利率為4.9%，也顯示在高度競爭環境下，大樹仍有能力維持基本的獲利結構。

在營業品類方面，我們持續透過商品組合的調整來提高保健藥品的營收占比，這部分的表現亦符合公司預期。而在股利政策方面，公司一貫原則為「有賺錢就會發放」，至於現金與股票的發放比例，會根據下一年度的發展需求來作調整與平衡。就過往來看，大樹的發放模式以現金股利為主，搭配部分股票股利。

關於2024年的展店策略，因應市場競爭，我們調降了全年展店成長幅度至15%。大樹內部設有多項經營指標，一旦出現異常，就會立即調整節奏，而不是一味地盲目擴張。

八、2025年大樹展店目標15~20%
2025年，大樹將以2024年的展店基數為基礎繼續推進。之所以設定15%這個較保守的基準值，主要是因為競爭仍然存在，我們仍在觀察其是否會進一步加劇。展店的最終目標不變，調整的是推進的時程與步調。

展望2026年以後，大樹已為未來五年、十年規劃發展藍圖。公司設定的長期目標為700家門市，這一數字是以會員重疊率10%的基準，涵蓋台灣各地大大小小商圈所規劃出的最佳店數配置。

700家店是大樹在台灣市場上，基於會員重疊率約10%的條件下，依據全台從北到南各類型商圈所設定的最佳展店規模目標。為了達成這項目標，大樹在第五個五年計畫中啟動了「三跨」策略，分別為：跨品類、跨產業、跨區域的成長。

其中，「品類的增長」是首要重點。透過提升每一家門市的平均營收來驅動整體營運成長，進而將700家門市的目標進一步推進至1000家。這樣的成長並不會因為導入一項新商品品類而立即出現爆炸性成長，而是透過長期、持續的優化與調整，穩健地擴大市場規模。

大樹的核心發展方向仍將聚焦於門市展店規模的拓展，同時搭配跨品類與跨產業的整合增量策略。並且，公司每年都會將獲利提高約10%，作為投入未來發展與可能性的重要資本。

執行品類增長的過程中，大樹並不是單純將商品進貨後上架銷售，而是結合藥局本身的專業優勢，導入專業人力提供高附加價值的服務。例如，日系美容商品的銷售結合藥師與美容師專業；母嬰商品由藥師與保母共同支援；聽力商品導入藥師與聽力師的合作；寵物業務則由藥師與獸醫師共同規劃。這些專業人員的投入，不僅提升服務品質，也意味著成本較高，但有助於強化消費者信任與黏著度。

九、「大樹寵物」現金流轉正步導入藥局第二階段
針對新事業的發展策略，大樹劃分為三個階段。第一階段為測試期，會先開設一至兩家店，建立商業模型，確認其可行性；若可運轉，便進入第二階段的規模佈局；第三階段則為擴大全台或海外市場的佈局。

以「大樹寵物」為例，目前其現金流已轉為正值，代表僅看實體門市的營收與支出，已經可以自給自足。這也代表大樹寵物已從第一階段跨入第二階段。第二階段的發展重點是，將寵物健康相關的商品與服務導入大樹藥局門市，藉此提升原有藥局的單店營收。

十、大馬損益轉正邁銷售渠道第二階段
馬來西亞業務方面，目前採商品代理模式，性質較接近貿易公司。該項目在第一階段就已通過損益測試，並已轉入第二階段的渠道佈局。這也使其在獲利能力上相對穩定，並達到預期目標。

而中國市場的發展，現階段仍處於第一階段的測試階段，預計未來兩年都還在驗證商業模型，不會有明顯的業績貢獻。因此，尚無法進入第二或第三階段，更多的發展消息會在日後視情況公開說明。